Margin kỷ lục và cuộc đua biên lãi vay: Top 5 ông lớn HSC, SSI, TCBS, VPS, VPBankS, ai đang chiếm ưu thế?

Dư nợ ký quỹ lập đỉnh cuối năm 2025, nhưng nền vốn giữa các công ty chứng khoán đã bắt đầu tách rõ. Khi chi phí vốn ngắn hạn đi lên, khác biệt về nguồn vay, kỳ hạn vốn và sức chịu đựng bảng cân đối bộc lộ rõ hơn qua biên chênh lệch lãi.

Dư nợ margin lên kỷ lục, chi phí vốn không còn thấp

Cuối năm 2025, cho vay ký quỹ trở thành một mảng lớn của thanh khoản thị trường chứng khoán. Dư nợ ký quỹ toàn thị trường vào khoảng 395.000 tỷ đồng. Nếu cộng cả các khoản cho vay liên quan, quy mô cho vay khách hàng của khối công ty chứng khoán lên khoảng 412.600 tỷ đồng. Riêng 35 công ty dẫn đầu nắm khoảng 386.760 tỷ đồng dư nợ ký quỹ.

Đòn bẩy tăng mạnh trong bối cảnh chi phí vốn không còn thuận lợi như trước. Lãi suất tiền gửi bình quân kỳ hạn 6-12 tháng tăng từ 4,7%-5,9% trong tháng 12/2025 lên 4,8%-6,3% trong tháng 1, rồi lên 5%-6,5% trong tháng 2. Lãi suất cho vay bình quân bằng VNĐ cũng tăng từ 6,7%-9% lên 7,1%-9,4%. Trên thị trường liên ngân hàng, lãi suất qua đêm bình quân trong tuần 2-6/3 lên 8,55%, sau đó giảm về 4,93% trong tuần kế tiếp; lãi suất kỳ hạn một tuần giảm từ 7,33% xuống 5,57%.

Với các công ty chứng khoán, biến động này đi thẳng vào chi phí vốn. Khối này không có tiền gửi dân cư như ngân hàng thương mại, mà chủ yếu dựa vào vay ngắn hạn quay vòng, thấu chi, một phần vốn ngoại tệ, trái phiếu và vốn từ tổ chức, cá nhân khác. Khi dư nợ ký quỹ tăng nhanh trong lúc lãi suất ngắn hạn biến động mạnh, trọng tâm chuyển sang nguồn vốn, kỳ hạn vay và khả năng mở rộng bảng cân đối.

Cùng mở rộng cho vay, nhưng mỗi công ty gánh một bài toán vốn khác nhau

Nhóm 5 công ty chứng khoán dẫn đầu về dư nợ cho vay ký quỹ gồm HSC, SSI, TCBS, VPS và VPBankS cho thấy sự khác biệt khá rõ về cấu trúc vốn. Cuối quý IV/2025, tổng dư nợ ký quỹ của nhóm đạt khoảng 165.907 tỷ đồng, tổng nợ chịu lãi ở mức 180.410 tỷ đồng và vốn chủ sở hữu đạt 153.375 tỷ đồng. So với cuối năm 2024, dư nợ ký quỹ tăng 85,4%, nợ chịu lãi tăng 52,2% và vốn chủ tăng 66,1%.

Phần lớn nguồn vốn cho hoạt động cho vay ký quỹ vẫn mang tính ngắn hạn. Tỷ trọng nợ ngắn hạn trên tổng nợ chịu lãi gần như 100% tại HSC, SSI và VPBankS, khoảng 91% tại TCBS và khoảng 72% tại VPS. Trái phiếu chủ yếu làm nhiệm vụ kéo giãn kỳ hạn ở một số trường hợp.

Đến ngày 31/12/2025, dư nợ vay ngắn hạn của HSC đạt 30.889 tỷ đồng, tăng từ 20.430 tỷ đồng đầu năm. Nguồn vay gồm 24.230 tỷ đồng vay ngân hàng trong nước, 2.102 tỷ đồng vay ngân hàng nước ngoài, 2.121 tỷ đồng vay thấu chi và 2.437 tỷ đồng vay khác trong nước. Lãi suất vay trong nước dao động 4,3%-8,97%; vay ngân hàng nước ngoài áp dụng lãi suất tham chiếu cộng biên 1,6-2,65%; vay thấu chi ở mức 4,7%-6,2%; còn vay khác trong nước ở mức 4,3%-7,5%. Cùng thời điểm, HSC ghi nhận 8.255,5 tỷ đồng vay trong nước có tài sản bảo đảm, phần còn lại là tín chấp.

Cuối năm 2025, dư nợ vay và nợ thuê tài chính ngắn hạn của SSI đạt 60.161 tỷ đồng, trong đó thấu chi là 9.165 tỷ đồng và vay ngắn hạn là 50.995 tỷ đồng. Các khoản vay lớn tập trung tại Vietcombank 8.558 tỷ đồng, BIDV 10.706 tỷ đồng, VietinBank 7.393 tỷ đồng và nhóm ngân hàng, tổ chức khác 24.338 tỷ đồng. Lãi suất công bố đối với thấu chi dưới 6,4%, còn vay ngắn hạn dưới 8,5%.

TCBS có cấu trúc vốn nhiều tầng hơn. Cuối năm 2025, dư nợ vay ngắn hạn đạt 31.080 tỷ đồng, trong đó 8.457 tỷ đồng bằng USD và 22.623 tỷ đồng bằng VNĐ. Bên cạnh nguồn vay ngân hàng, công ty còn duy trì khoảng 3.014 tỷ đồng trái phiếu theo giá trị ghi sổ, gồm cả ngắn hạn và dài hạn, với lãi suất 6,88%-10,8%. Công ty đồng thời sử dụng công cụ phái sinh để phòng ngừa rủi ro tỷ giá và lãi suất cho phần vốn ngoại tệ.

Cuối năm 2025, dư nợ vay ngắn hạn của VPS còn 12.924 tỷ đồng, giảm từ 18.329 tỷ đồng đầu năm. Trong năm, công ty phát sinh hơn 322.255 tỷ đồng vay mới và hơn 327.659 tỷ đồng trả nợ gốc. Cùng thời gian, công ty phát hành lô trái phiếu VCK125005 quy mô 5.000 tỷ đồng, qua đó kéo tỷ trọng vốn ngắn hạn xuống khoảng 72,1%, thấp nhất trong nhóm.

Tại VPBankS, nợ ngắn hạn cuối năm 2025 đạt 37.342 tỷ đồng, tăng từ 9.135 tỷ đồng đầu năm. Trong đó, vay ngân hàng đạt 22.759 tỷ đồng, còn vay từ cá nhân và tổ chức khác đạt 14.583 tỷ đồng. Cùng thời điểm, công ty sử dụng 5.659,1 tỷ đồng tài sản ngắn hạn để cầm cố, thế chấp.

Biên chênh lệch lãi phân hóa theo cấu trúc vốn

Khi đặt cạnh nhau lợi suất cho vay ký quỹ bình quân năm hóa và chi phí đi vay bình quân năm hóa trong quý IV/2025, chênh lệch giữa các công ty hiện ra rõ hơn. Trong nhóm 5 công ty, mức chênh lệch vào khoảng 5,9% tại HSC, 6,32% tại SSI, 3,73% tại TCBS, 8,95% tại VPS và 3,91% tại VPBankS.

Ở quy mô toàn nhóm, chi phí vốn bình quân gia quyền tăng từ 4,94% trong quý IV/2024 lên 5,65% trong quý IV/2025, trong khi lợi suất cho vay ký quỹ thực thu giảm từ 11,49% xuống 11,27%. Biên chênh lệch lãi thu hẹp từ 6,55% xuống còn 5,62%.

Biên chênh lệch lãi không đi cùng quy mô dư nợ cho vay ký quỹ. TCBS có dư nợ cho vay ký quỹ lớn nhất trong nhóm, nhưng mức chênh lệch lãi sơ bộ lại thấp nhất. VPS ghi nhận biên chênh lệch lãi cao nhất dù quy mô cho vay không đứng đầu. HSC và SSI nằm trong nhóm có chênh lệch lãi cao hơn, đồng thời cũng là những trường hợp phụ thuộc nhiều vào vốn ngắn hạn hơn.

Ở phía cho vay, lãi suất niêm yết và lợi suất thực thu không hoàn toàn trùng nhau. HSC áp dụng mức 14% một năm, SSI 13,5%, VPS 14% và VPBankS 13,5%. Bên cạnh đó, nhiều công ty triển khai thêm các gói ưu đãi 8,8%, 9,9%, 9,4%-12% hoặc 0% tùy nhóm khách hàng và quy mô dư nợ.

Trong cùng nhóm 5 công ty chứng khoán dẫn đầu về dư nợ cho vay ký quỹ, lợi suất cho vay ký quỹ bình quân năm ở khoảng 12,1% với HSC, 11,35% với SSI, 10,82% với TCBS, 13,88% với VPS và 9,2% với VPBankS. Biên chênh lệch lãi của hoạt động cho vay ký quỹ vì vậy gắn với chi phí vốn, kỳ hạn vốn, mức độ lệ thuộc vào nợ ngắn hạn và chính sách lãi suất của từng công ty.

THEO NGUOIQUANSAT